主题：“责任·创新·跨越”2018年中国股权投资高峰论坛

时间：2018年11月17日9：00

地点：佛山金融高新区保利洲际酒店二楼宴会厅

【主持人】：尊敬的各位领导、各位来宾，女士们、先生们，大家上午好！欢迎各位来到“责任·创新·跨越”2018中国股权投资高峰论坛的活动现场，我是来自深圳广电集团的节目主持人庞玮，很荣幸主持今天的盛会，与各位相聚在广东佛山。欢迎各位嘉宾的到来！

2018年即将进入尾声阶段，这一年注定是不平凡的一年，我们迎来中国改革开放四十周年一个重要的历史节点，中国的股权资本市场也迎来深入改革、扩大开放的新时代。随着中国经济发展转型升级的不断深入，新一轮科技革命和产业变革正在兴起，新模式、新业态快速成长，万众瞩目的科创板将在上交所设立并试点注册制，种种一切都在说明中国的股权市场已经进入新的发展阶段。

就在昨天，中国证券投资基金业协会最新公布的数据显示，截至2018年10月底，私募股权和创业投资基金管理人共1.46万家，私募股权投资基金2.68万只，基金规模7.64万亿元，创业投资基金6284只，基金规模0.86万亿元。无论是管理人数量还是产品规模，私募股权和创业投资基金都已占据私募基金行业的大半壁江山。

去年，我们在北京举办了第一届中国股权投资金牛奖的颁奖，甄选出一批专业优·秀的股权投资管理人，与会嘉宾对行业的深刻洞见仿佛言犹在耳。一年的时间过去了，今天我们相聚在广东佛山，今年的主题是“责任·创新·跨越”的名义，携手广东金融高新区，再度邀请政商学界知名人士、优秀股权投资机构、行业协会代表、政府引导基金、母基金、银行、证券、保险、信托、财富管理机构，以及上市公司、新三板公司负责人，今天这么多领导和嘉宾云集在此，目的只有一个，就是大家共同探讨国内外股权投资市场的发展和变革新趋势，并对中国产业资本的投资和并购、产融结合新生态、热点行业投资趋势等进行深入对话，赋能中国股权投资市场。

在论坛和颁奖盛典正式开始之前，请允许我为大家介绍今天莅临现场的重要嘉宾。由于今天到场的嘉宾可谓群贤毕至，熠熠生辉，为节省时间，嘉宾可以不必起身致意。他们是：

国务院发展研究中心副主任王一鸣先生；

中国社会科学院副院长高培勇先生；

北京大学经济学院金融系教授、博导、北大金融与产业发展研究中心主任何小锋先生；

来自广东省、佛山市南海区以及广东金融高新区的领导：

原广东省人民政府副省长陈云贤先生；

原广东省政府副秘书长、千灯湖创投小镇名誉镇长李捍东先生；

广东省地方金融监督管理局党组成员倪全宏先生；

中国证监会广东监管局副局长刘永强先生；

佛山市人民政府常务副市长蔡家华先生；

广东金融高新技术服务区发展促进局副局长李志伦先生；

佛山市人民政府金融工作局副局长谢何先生；

南海区人民政府区长顾耀辉先生；

南海区人民政府副区长乔吉飞先生；

南海区政协副主席欧志星；

广东股权交易中心总经理王文胜先生；

广东证券期货业协会会长阎卫星先生；

广东上市公司协会副会长王东华先生；

广东省创业投资协会秘书长肖飞先生；

下面，我隆重介绍来自主办和承办方的领导，他们是：

中国证券报常务副总经理孙伶先生；

中国证券报副总经理门耀超先生；

中国证券报副总编辑王军先生；

中证金牛董事长钱昊旻先生；

在此，我们还要感谢：

协办单位——北京大学金融与产业发展研究中心、中国社科院金融法律与金融监管研究基地；

承办单位：——中证金牛、广东高新区；

以及特别支持单位——千灯湖创投小镇

战略合作单位——碧桂园、广誉远

对本次论坛的大力支持！

另外，还要感谢新华社、新华网、南方日报、广东卫视、佛山日报、珠江时报等媒体朋友对本次论坛的大力支持！

去年，首届中国股权投资金牛奖正式启动，我刚才已经向大家介绍了，我们有一批非常优秀的股权投资管理人脱颖而出，他们有的是在投资项目上独具慧眼，有的是在投后管理上别出心裁，他们募资时的诚恳和退出时的良机，为我们贡献了业内一个又一个精彩绝伦的经典案例，为金牛奖系列品牌再添浓墨重彩的一笔。那么今年，在2018中国股权投资高峰论坛暨第二届中国股权投资金牛奖颁奖典礼开幕的喜悦时刻，让我们首先有请主办单位——中国证券报副总经理门耀超先生作开幕式致辞。

【门耀超】：尊敬的王一鸣副主任、尊敬的高培勇副院长、尊敬的陈云贤副省长，尊敬的各位嘉宾，女士们、先生们，上午好！

今天我们在温暖如春的佛山，举办2018中国股权投资高峰论坛暨第二届中国股权投资金牛奖颁奖典礼。我谨代表组委会，对各位嘉宾的到来表示热烈欢迎，对广东金融高新区和千灯湖创投小镇提供的大力支持表示衷心感谢,向获得第二届中国股权投资金牛奖的投资机构和管理人表示诚挚祝贺！

今年是中国改革开放四十年，作为新经济的代表，股权投资行业在改革开放深化过程中得到长足发展。截至今年10月底，私募股权和创投基金管理规模已超过8万亿元。股权投资行业的大发展，得益于改革开放经济高速增长带来的难得机遇，得益于以互联网为代表的新兴产业的爆发式增长，而股权投资行业通过对新技术、新业态、新模式和新产业的哺育，又转而持续助力中国经济。数据显示，截至2018年6月底，私募基金向9万多个企业或项目累计投入超过5万亿股权本金，扶持数千家公司上市，有力推动了国民经济的转型与发展。

当前国内外经济环境错综复杂，民营企业发展正处于重要的历史时期，帮助民营企业破解发展困境，实属当务之急，兼有产业资本和金融资本双重属性的私募股权和创投基金在这个过程中发挥着独特的作用。私募股权和创投基金具备特有的股权安排和激励机制，有较高的风险识别和承受能力。私募股权和创投基金积极拥抱民营企业特别是中小科技企业，有利于引导民营经济的创新热情，有利于激发民营经济的创造活力。今年上半年，在银行社会融资总额下降2万亿元的情况下，私募基金逆势而上，成为进入实体经济、形成资本金的重要渠道，积极参与企业并购重组、债转股以及股权融资。

当前，中国经济发展处于转型升级、新旧动能转换的关键期，股权投资有力推动创新资本形成，努力让中国创新跑出“加速度”，为中国经济提供新动能。正如习近平总书记强调，“现在，我们迎来了世界新一轮科技革命和产业变革同我国转变发展方式的历史性交汇期，既面临着千载难逢的历史机遇，又面临着差距拉大的严峻挑战”。放眼全球，高科技日益成为国家实力的关键，创新成为一个国家长盛不衰的不竭动力。从近代以来的科技革命和工业变革来看，谁能依靠创新抓住关键的产业革命机遇，谁就能成功崛起，最终成为世界的科技与经济中心。党的十八大以来，以习近平同志为核心的党中央，把创新摆在国家发展全局的核心位置，实施创新驱动发展战略，加快推进以科技创新为核心的全面创新。日前，习近平总书记在首届中国国际进口博览会开幕式上宣布，将在上海设立科创板并试点注册制。“忽如一夜春风来”，股权投资行业将再度迎来历史性发展机遇：汇聚创新资本力量，加速创新裂变，必将在科技创新与经济发展大舞台，扮演越来越重要的角色。

当然，股权投资行业在快速发展过程中也伴随着鱼龙混杂的现象：私募股权和创投机构数量超过1.4万家，但多而不强。长期价值投资理念不足，“投机性”“盲目性”“炒作性”问题突出，使得股权投资市场同质化、功利化、估值混乱问题凸显。股权投资行业经过爆发式增长后，进入新一轮阶段性调整期，面临融资、退出等难题考验。从历史经验看，任何一个行业都会经历从爆发式成长到大浪淘沙式整合的过程。此时，股权投资行业最需要一个有公信力的评价体系持续引领，中国股权投资金牛奖评选活动恰逢其时，将为展示优秀管理机构和管理人的价值判断力和专业能力，向社会传播价值投资和长期投资理念，促进行业健康发展，营造中国股权投资发展新生态，提供崭新的平台。

经过多年努力，中国证券报主办的金牛奖系列已成为中国资管行业公认的权威奖项。第二届中国股权投资金牛奖延续了“金牛奖”系列评选一贯秉持的“公正、公平、公开、公信力”原则，通过汇集专业机构、完善评选标准、严格评选流程，确保评选工作与时俱进，力争将中国股权投资金牛奖打造成这一领域的新标杆，促进行业健康、可持续发展，助力行业拥抱机遇迎接新挑战，为科技创新和实体经济发展提供新动力。我们相信，经历历史的洗礼，股权投资市场将逐渐回归价值投资和专业投资，大批正规化、专业化的投资机构和管理人将凭借自身卓越的投资管理能力脱颖而出。

展望未来，科技创新方兴未艾，股权投资大有可为。祝中国股权投资行业不断发展壮大，祝愿更多的科技创新企业不断涌现，祝中国经济在新一轮发展周期中取得更大的进步。谢谢大家！

【主持人】：谢谢门总的精彩致辞。这次活动得到了广东省委省政府，特别是佛山市委市政府的大力支持，下面将请出佛山市委常委、常务副市长蔡家华先生为我们致辞。

【蔡家华】：尊敬的王一鸣主任、尊敬的高培勇院长、尊敬的陈云贤省长，尊贵的各位来宾、各位媒体朋友，女士们、先生们，大家上午好！

今天我们相聚在美丽的佛山南海千灯湖畔，共同举办2018中国股权投资高峰论坛暨第二届中国股权投资金牛奖颁奖典礼，一起研究、探讨股权投资行业脉搏走向，发展的新格局、新思想、新理念。大会可谓是群英荟萃，群贤毕至，我想也可以说是业界的一次群英会，一次华山论剑，这也是佛山最大的荣耀。在此，受鲁毅书记和朱伟市长的委托，我代表中共佛山市委、佛山市人民政府向出席大会的各位领导、各位贵宾、各位专家学者以及企业界朋友们表示热烈的欢迎！同时，也衷心感谢大家对佛山的关心、支持和帮助。

佛山是粤港澳大湾区的重要组成部分，与广州市共同构成广佛都市圈，成为粤港澳大湾区三个极核，港澳极核、深港极核和珠澳极核，佛山之所以能够跻身湾区战略的极核，有赖于佛山是全国重要的制造业基地，是珠江三角洲地区西翼的经贸中心和交通枢纽，佛山也是岭南文化的重要发祥地之一，是国家历史文化名城。

去年的佛山经济总量是9549亿，在全国大中城市排在第16位，今年前三季度佛山实现地区生产总值7283亿，增长6.2%，规模以上工业企业佛山有超过7200家，完成了规模以上工业增加值前三季度3653亿，增长4.9%。全市经济运行总的来说在前三季度我们认为还是是在稳健区间，依然稳中有进。我们的金融、本外币存款余额突破15000亿元，达到15028亿元，增长9.6%。贷款余额在广东省地级市是第一个突破1万亿元的，达到10329亿元，增长10.6%。前三季度税收1411亿元，财政总收入突破2000亿元，达到2075亿元。

股权投资是实现资本、技术、人才和管理等创新要素与企业有效结合的投融资方式，为推动股权投资行业积极发展，加快实施创新驱动战略，我们不断完善扶持政策，提高服务质量，营造良好的发展环境，陆续出台了比如《佛山市打造珠江西岸创投中心工作方案》，《加快股权投资行业集聚发展实施办法》以及《促进千灯湖创业小镇产业集聚扶持措施》等政策文件。到2018年10月底，全市股权投资基金总数达到449家，注册及募集资本超过600亿元，达到602亿元，其中经中国基金业协会备案的基金管理人投资金额超过70亿元，投资项目接近300个。

股权投资行业支持了中小企业的发展，不仅带来了增量资金的支持，促进了企业现代管理，还推动、孵化了技术创新，为企业高质量发展提供了源源不断地补充。当前，我们依托广东金融高新区的产业金融基础优势，积极打造具有佛山特色的千灯湖创投小镇，把它作为我们打造珠江西岸创投中心的重点项目，致力于发展成为一个创投产业优势突出、生态环境优美的特色小镇，成为在技术、资本、创意、人才与珠三角制造业实现全方位合作的对接站，来助推佛山乃至整个珠江西岸先进装备制造业健康可持续发展。

按照广东省“放、管、服”改革的部署，省市场监管部门已经下放登记注册权限，凡是在千灯湖创投小镇内注册有限合伙基金类的机构，直接到区级工商部门办理，营业执照核发时间最多只需两天，现在我们基本上可以实现一天办完。截至今年10月底，千灯湖创投小镇累计完成设立的基金类机构已有175家，募集资金总额超过172亿元。出席今天活动的各位贵宾都是认识中国新常态、适应中国经济新常态、引领中国经济新常态的精英、大家，我们期待在座的各位贵宾能够在思想碰撞中产生出睿智的火花，指引金融、科技产业融合创新发展上不断开辟新的道路，为中国供给侧结构性改革作出新的更大贡献。

最后，预祝各位在佛山渡过愉快而充满收获的时光，也祝愿本次论坛活动取得圆满成功。谢谢大家！

【主持人】：谢谢蔡家华先生。今年，中国迎来改革开放四十周年的重要历史时机，中国经济也从高速发展阶段转向高质量发展阶段，每一个行业、每家企业都在向着这个目标奋力前行，但是我们也不容忽略，现在国内外的经济形势复杂多变，在这样的大环境下，未来的宏观经济走势究竟如何？有哪些攻坚战必须要打赢？

【主持人】： 2018年仅剩下40余天，前三季度各项经济、金融数据已先后出炉。数字背后意味着什么？宏观经济政策又应去往何方？中国社会科学院副院长高培勇先生将为我们带来“经济运行稳中有变与宏观经济政策决策”的分享。

【高培勇】：女士们、先生们，大家上午好！我拟定的题目是“经济运行稳中有变与宏观经济政策的抉择”，我想把重点放在后面。

说到稳中有变，我想主要指的是今年以来中国宏观经济形势骤然变化。今年第一季度的宏观经济形势分析最高层是在4月23日进行的，4月23日对经济形势进行研判的时候，大家注意PPT上面两行字，用的表达是经济运行“稳中向好”，关键是要主动同高质量发展的要求“对表”。因而在4月份的时候我们对于经济形势的分析是处于稳中向好的判断，而且把主要任务放在和高质量发展的要求对表上。

但是到第二季度，情况发生了变化。7月31日研讨经济形势的时候，中央政治局用的表述是：经济运行“稳中有变”。这个“变”落在我们面临一些新问题、新挑战，外部环境明显变化上，这个时候有变化了，这种变化了我们面对新挑战、新矛盾了，而且告诉我们主要是外部环境发生了变化。

最近的一次中央政治局会议是10月31日，这次对经济形势研判所用的术语，开头是“经济运行稳中有变”，但是怎么个稳中有变？用的是不同的表达，讲的是“经济下行压力有所加大，部分企业经营困难较多，长期积累的风险隐患有所暴露”，也就是对经济形势的判断和以往有所不同。所有的这些判断告诉我们一件事情，即对当前的经济形势该以怎么一种表达比较贴合实际？我用的是上面这个表达语“外部冲击与国内结构性矛盾相互交织”，这可以说是对当前中国经济形势最集中、最基本的判断，为什么要作这样的判断？它揭示了我们政策抉择当中的困难。大家很容易理解，如果当前面临的问题是前一个方面，就是外部冲击，我们有足够的经验可以应对。十年前那场国际金融危机带给我们的就是外部冲击，为了应对那场国际金融危机，我们已经积累了足够的心态。单纯后一个问题也不难解决，过去五年当中，至少是从2012年中国经济发生转折性变化之后，我们就在探索如何解决国内的结构性矛盾问题，也就是在过去五年当中我们形成了经济发展的新常态、供给侧结构性改革、五大发展理念、高质量发展、建设现代化经济体系等一系列理论判断，并且形成了一整套宏观经济政策框架。

但是现在的问题是两个方面的矛盾叠加在一起了，这就无疑添增了我们在政策抉择方面的困难。

变，调整是自然要发生的，但是这种变是局部性的微调，还是整体性的重构？这值得我们思考。

越是经济形势复杂多变，越需要精准而专业的分析，“精准专业”这四个字的确是考验我们的关键问题。这个分析当中有三道拷问必须经历：

第一道拷问：我们在以往适应高质量发展阶段作为我们研讨经济形势的基点，随着中国经济形势出现的偶然变化，我们要不要回到高速度增长阶段的思维体系当中重新加以调整？

第二道拷问：我们现在强调的是供给侧结构性改革，为了应对当前的新问题、新挑战，我们要不要从供给侧结构性改革再回到需求管理的轨道上，重新研判当前宏观经济政策布局？

第三道拷问：我们现在强调的是宏观调控主要的基点在于改革上，当遇到眼前这一系列变化的时候，我们要不要再回到政策性安排轨道上去？这也是我们所讨论的问题。

首先看高质量发展，当我们强调现在已经由高速增长向高质量发展阶段转化的时候，实际上我们强调的是另外一件事，那就是经济运行当中主要矛盾的变化，在高速增长阶段，我们的主要矛盾是总量问题，就是解决总供给和总需求的平衡问题，矛盾的主要方面在需求侧，而不在供给侧。到高质量发展阶段，我们强调的是主要矛盾是结构问题，矛盾的主要方面在供给侧。当前形势的变化对我们在以往甚至第一季度所作出的主要矛盾的判断和矛盾主要方面的判断，有没有形成冲击？要不要改变这样一种判断？我们不能不作回答。

第二，宏观经济政策的主线索。在高速增长阶段，宏观经济政策主线索是需求管理，对于需求管理我们非常熟悉，那就是立足需求侧，紧盯需求总量，着眼于对冲性逆向调节，追求的是短期稳定。对于这一套操作我们再熟悉不过了，需求不足了，我们加需求，需求过旺了我们就减需求。大家烂熟于胸的宏观经济调控理论和政策设计，我们几乎到了能下意识操作的地步，但是当强调我们是高质量发展阶段的时候，当强调我们实行的供给侧结构性改革是宏观经济主线索的时候，它是对照着讲的，立足点由需求侧转到供给侧，聚焦点由总量的调节转向结构的调整，它的目标着眼于提高供给质量，优化供给结构。所以我们必须回答的第二道拷问是当前的形势变化是不是已经到了我们要改变宏观经济政策主线的地步？这个也不能不回答。

第三个拷问，在高质量发展阶段，宏观调控的工具主要靠的是改革，但是在以往的高速增长阶段，我们的宏观调控所依托的是政策性的安排，每年的中央经济工作会议解决的问题之一就是明年要实行什么样的政策，请大家注意，是按年度来确定的政策。现在形势变化了，我们主要是依靠政策性安排去应对，还是要立足于改革性的行动？我想这也是非常必要的。

中央政治局会议在讨论对经济形势如何判断的时候，作了如下强个方面的阐述：

一个阐述是主要矛盾和矛盾的主要方面没有变。主要矛盾和矛盾的主要方面没有变，即便面对复杂多变的经济形势，它没有达到足以让我们改变这一判断的地步。大家看一下10月31日中央政治局会议的表述，“当前经济运行中出现的问题是经济结构变革过程中发生的，具有一定的必然性”，其中有周期性因素，但更重要的是结构性和体制性因素，要抓住主要矛盾，把握宏观大势，保持战略定力，增强战略自信，着力办好自己的事情。我想这已经从总体上回答了我们刚才提出的问题。

第二个阐述是政策，当谈到政策态度的时候，要保持宏观经济政策的连续性和稳定性，这种连续跟谁连续？相对于什么保持稳定？实际上还是相对于十九大报告和去年末中央经济工作会议所作出的宏观经济政策的总体安排，这种总体安排无非就是供给侧结构性改革，在坚守供给侧结构性改革为主线的条件下，对财政政策、货币政策作局部性调整。有几句话是这样讲的：财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用。货币政策要把好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕。这体现了有针对性的解决问题的总体思路。

请大家注意，中央政治局会议为了应对当前形势变化所提出的“六稳”，大家浏览下来会发现，稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期。追问一下，这“六稳”当中缺了什么稳？稳增长。起码告诉我们两件事：第一件事就是相对于其他方面的稳，稳增长不再像过去那样更加重要了，过去我们把它放在第一位，现在不是说它没有意义，而是相对于调结构而言，稳增长不再像过去那样极端重要了，这是我们可以理解的一条。第二件事就是把稳增长作为一个标识。大家设想，如果把稳增长纳入“六稳”当中，甚至放到“六稳”的第一位，对整个社会传递的信号是什么？那就是我们又回到原来那样一种需求管理政策的老路上了，没有把稳增长放在其中并非意味着稳增长不重要，请大家特别注意的是在谈到当前宏观经济政策的着力点和着重点的时候，强调的是扩内需和结构调整兼容。扩内需对稳增长起的作用不言而喻，但是结构调整纳入到宏观经济政策的目标视野当中，它所突显的意义我们是能够理解的。

按照这样一种思路，我们立足于财政政策的安排来做几点检验：

首先，积极财政政策。积极财政政策在最近一段时间是一个被引用频率非常高的字眼，人们把关注点放在积极财政政策的作用上。但是我们说此积极不同于彼积极，说到这儿，现在我们一直在强调发展阶段的不一样，宏观经济形势和政策环境的不一样。在当前的形势条件下，当谈到“积极”二字的时候，它的含义是什么？我想各位心目当中的“积极”二字无非是扩张，就是让财政政策扮演扩张的作用，通过扩内需来实现宏观调控的政策意图。

单纯意义的扩张只适用于高速度增长阶段，在高质量发展阶段，鉴于我们的主要矛盾是结构问题，矛盾的主要方面在供给侧，而且宏观经济政策主线是供给侧结构性改革，宏观调控的主要工具又是深化改革。在这样一种新的背景条件下，“积极”二字的含义是不是要有所调整，有所变化，才能跟得上经济形势的变化。大家注意一下，中央政治局会议用的表达是“积极财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用”，这意味着今天的“积极”二字不仅仅等于扩张，而且等于结构调整。所以积极财政积极的空间既是扩大内需，又要进行结构调整。

第二，积极财政政策的行动路线主要有三条：

第一条行动路线是减税降费。说到减税降费，我想在座的各位企业家，特别是金融证券行业的专家们总有很高的期待，减税降费的实施总是伴随着一定目标的确定，总要问自己为什么要减税降费，以往减税降费的目标非常清晰，就是扩内需，没有别的，所以在扩内需为目标的减税降费条件下，可以实行总量性的减税降费，既可以给个人减，也可以给企业减，给个人减是增加个人的可支配收入，从而增加需求，给企业减，是增加企业的可支配收入，增加企业的税后投资，而且那样一种减税降费是可以以增列赤字、增发国债为支撑财源的。但是今天的减税降费所瞄准的虽然有扩需求的含义，但主要是为了降成本，给企业降成本、给实体经济降成本是此轮减税降费的出发点。

因此，聚焦于降成本这样一个新的目标，减税降费的行动路线就和以往有很大的不同。首先，给企业降成本，要着眼于给企业减税降费，所以此轮减税降费所聚焦的减税对象是企业，虽然也会涉及个人，但主要不是个人。其二，此轮减税降费给企业减，但同时又不是给企业增加成本的减。那要怎么办呢？那就意味着它不能以增发国债、增列赤字作为减税的支撑财源，如果一手减税降费，一手增发国债，大家试想它对企业的资源配置格局会有变化吗？原来找你征一千亿的税，现在说一千亿不要了，我向你借一千亿的债，资源配置格局会因此而发生变化吗？不会。第三，企业的成本会因此而减少吗？也不会，而且不仅不是减少，反而是增加，因此债总是要还的，即便政府的债可以通过发行置换债的办法无限期循环，但其中的利息也是要还的，要还息，就要增加政府的支出，要增加政府的支出，就会进一步加大企业的税费负担。这就告诉我们聚焦于降成本的减税是要税费和政府的支出规模一起减，这就和以往的减税降费的行动路线有了很大的不同。

第二个行动路线是增加基建投资。增加基建投资我们在1998年的东南亚金融危机期间和2008年国际金融危机期间反复操作，屡试不爽，已经积累了丰富的经验，一个四万亿的投资就曾经让中国经济从6%左右一下子回升到10%以上，这套操作办法我们再熟悉不过。但是放在今天，它适用吗？即便在当前要考虑扩内需，也要把扩内需和结构调整对接起来，如果一个投资同时可以达到两个目的，既能扩内需，又能推进结构调整，才是我们当下增加基建投资的着力点和着重点。最近一段时间这方面的政策倾向已经非常明晰了，就是强调要把扩大投资和补短板对接起来，扩大投资无疑是必要的，但是扩大投资的项目一定要和经济发展领域的短板相匹配，要补基础设施领域的短板和受制于人的产业和产品项目的短板。这也是和过去不一样的地方。

第三条行动路线是赤字。对于赤字，我们都很清楚，无论是扩大支出，还是减税降费，最终都要考量是不是以增加赤字作为基本财源。在过去，我说的是高速增长阶段，我们对赤字所付出的代价有着一套思维逻辑，那就是为了经济发展的稳定，财政上可以付出收支不平衡的代价，为了经济的长期稳定持续发展，财政赤字可以有更大的规模，那时候可以不计成本或不大问成本究竟有多大。但是在今天，刚才一鸣提到过几件事：其一是金融风险问题，系统性和区域性金融风险决定是底线，不能在中国这块土地上发生。其二，也要考虑到社会的预期，当把防风险和稳预期结合在一起，我们发现我们对财政赤字究竟有多大规模就不能不有所考量、有所忌惮？赤字的增加当然是不可避免的，但问题是可以增加到什么样的地步，或者说可以通过什么样的途径把它消化掉，这考验着我们的专业分析水平和能力。一方面3%这样一个过去被我们认为不可超越的底线是要坚守的，我们知道3%的来历，知道欧盟国家自己也没有遵守这一信条，但在中国，考虑到我们过去一直把3%当做中国不存在金融风险、财政风险的例证来向老百姓宣传它。从引进3%那天起，我们就把它当做安全线和警戒线向社会大众进行宣传。再考虑到正如刚才我所提的稳增长这样一个标示一样，3%也是社会观察政府宏观经济走向的标志所在，如果明年财政赤字突破3%，大家对中国宏观经济政策的走向会作怎样一种研判？考虑到这些，我们以为要把它控制在3%这样一个水平线上，至于由此而带来的一系列扩张压力该作怎样的安排，我想跟大家说，还是由专业性的办法加以解决。

所有这些是想集中表达一点，面对经济下行压力和宏观经济形势的骤然变化，当下我们最需要做的还是要全面调整理念、思想和战略，保持宏观调控的定力，决不能一遇风吹草动就乱了方寸，不由自主地回到原来的那条需求管理政策老路上去，而要在隶属于供给侧结构性改革的前提之下兼容需求管理的政策操作，让结构性调整和扩大内需的政策效应能够兼容。面对经济形势变化，我们在做宏观经济政策部署的时候一定要不断告诫自己，我们现在立足的是中国特色社会主义新时代，不是以往，我们现在面对的是新的社会主要矛盾，不是以往的社会主要矛盾，我们要着力推进的是供给侧结构性改革和现代化经济体系建设，而不是以往的需求管理和那种粗放型的经济体系建设，我们要更好地满足的是人民对于美好生活的需要，而不单纯是物质、文化、生活的需要。

我就说这些。谢谢大家！

【主持人】：谢谢高培勇先生的精彩致辞。广东是中国的第一经济大省，尤其是现在粤港澳大湾区这样一个概念已经上升到国家的意志，所以广东在国家战略地位当中的作用更加突显，但是我们都知道罗马不是一天建成的，广东之所以能够取得今天这样的地位和成就，离不开一届又一届主政者的战略谋划和务实的推进，今天我们非常有幸邀请到广东省人民政府原省长陈云贤先生，他将以广东省的发展实例向我们介绍弯道超车金融发展的广东经验。

【陈云贤】：首先感谢论坛的主办单位，我实在是没时间来，我说“你们为什么要邀请我？”他们说“你是资本市场的老人”。听到这句话，把我的感情激励起来了，所以我就来了。

　　我想给大家说的是一种方法论，或者说是一种方法思考，这种方法，大家都在谈经济形势，都在谈今年的结果，明年的可能走势等等。我想从另一个角度或者比较微观的角度来思考一种方法，就是逆向思维、逆周期举措的问题。各个企业、各个单位、各个股权投资主体，你们有你们的思考，我想从国家的角度来进行思考逆周期的举措有哪些。

　　比如一个经济大国，按照联合国确定的标准：第一，经济总量要占全球经济总量5%以上；第二，进出口贸易总额要占全球贸易总额5%以上；第三，世界500强企业总数要占5%以上；第四，一国的货币作为国际储备货币要占5%以上。这四大指标中，唯有第四个指标今年国庆期间刚刚颁布，我们占世界储备货币的1.8%多一点，接近2%。这是历史上人民币作为国际储备货币最好的状况，但离5%的目标差距很远。

　　如何解决这个问题？人民币的走向、人民币的国际化，按照专业上来说是分三步走，一是支付结算货币，二是作为国际储备货币，三是最好能够成为国际的锚货币，人民币的国际化路程才真正成功。我试图从国家的角度来思考我们逆周期的举措，各个企业可以从你们公司的角度思考这些举措，我这里只是谈方法论的问题。

　　大家都知道，16、17世纪，世界的主要货币仍然是黄金白银，当时作为一国货币在一定的区域能够流通的是荷兰盾，18世纪英国开始工业革命，工业革命中的主要商品是煤炭能源进入工业革命的议程，所以英镑捆绑煤炭交易取代荷兰盾，在黄金白银作为世界货币的同时，英镑也进入一定范围、一定区域、一定国家的世界货币之列。

　　二次世界大战，布雷顿森林会议确定部署的一系列国际步骤，二次世界大战结束，马歇尔计划推出援助欧盟的系列行动，而这背后是美元跟欧洲各国的货币结算。紧接着1971年的美元跟黄金体系脱钩，1975年固定汇率走向浮动汇率体系，更重要的是美元跟石油体系进行了捆绑，从而形成了当前国际货币体系一枝独秀的美元体系。

　　在世界各国金融群雄群起竞争的时候，你们在资本市场作为一个企业，如何面对挑战，抓住机遇，弯道超车，创新跨越？这就是我们要思考的。我们想想人民币国际化的过程中，或者说在当前比较困难的发展当中，我们有没有哪些可以作为弯道超车的切入点？我认为很多，这里只是举一个例子，这个例子就是碳排放权交易，我们国家在这当中应该思考的举措。

　　1997年日本京都召开国际会议提出《京都议定书》，作为联合国大气环境管理的一个举措分支，提出了以二氧化碳为主体的六种气体的排放，世界各国要遵循这种排放规则，《京都议定书》当中有一个核心内容，主要是三个方面：灵活、减排、合作机制，最主要的就是各个国家的减排是强制性、规定性政府行为，减排之后如果你这个国家不能完成任务，那你怎么办？你的国家有多余的额度，你不需要这么多，应该怎么办？这三个灵活的减排机制提出了在强制性一级市场或者初次交易市场当中可以国家与国家之间相互交易，在二级市场减排过程中，也能按照不同金融机构、投资单位、企业项目等参与其中，所以有了这么一条规定。

　　有了这个规定之后，我们看到世界出现了一个变化，这就是在碳排放市场当中出现了碳排放权的交易问题，由此出现了另外一个很核心的变化，碳排放权可以进行交易，由此产生金融市场上一系列新金融产品，比如碳商品的形成，由碳商品的形成慢慢出现了碳排放权的交易，由现货交易慢慢出现期货交易、远期交易，进而形成碳期权、碳基金、碳市场等等。我们来看看世界各国对这一块金融市场发展的情况，先来看看欧盟。

　　欧盟碳市场发展的情况，在现货市场上有欧盟碳排放配额EUA，即在欧盟共同体中确定德国、法国、其他国家能排多少，这是政府强制性的一级市场，是政府配给制，是现货一级市场。第二是核证减排量CER，我这个国家、我这个企业、我这个项目，如果超额了，只能去市场上买其他空额，比如一百公吨，1CER就是一公吨二氧化碳为主体的碳排放量，如果我不需要这么多，可以将一个CER在市场上转让，人家要支付给我。所以在货币结算当中，政府强制配额的EUA是按一公吨，一公吨就是要支付100欧元，政府配额强制性结算单位货币是用欧元。用减排量，我这个项目、我这个企业、我这个国家需要更多额度，我向其他国家、其他企业、其他项目购买，有些有多余的，可以卖出来。所以减排额度CER，一公吨按10美元计算，这里提到一级市场是这样，二级市场是这样。既然有这个交易，欧盟的碳排放市场取得了很迅速的发展。

　　美国在2002年已经推出了当时《京都议定书》的相关决定，不参与，后来北美、加拿大也推出了，但从民间市场角度，美国照样发展得很好。首先是区域温室气体减排倡议，由美国的九个州发展起来，芝加哥气体交易所是社会民间结合起来，美国加州与魁北克省的碳交易体系有效结合起来。在北美的美国、加拿大政府退出《京都议定书》，民间碳排放交易仍然有效。

　　亚洲的情况大家都知道，现在有一点初步行动的主要是日本、韩国和印度。在中国，一级市场碳排放政府额度的限制来自于国家发改委，二级市场由此引申到进一步的金融衍生产品交易等等，应该主要来自于国家证监会，但是目前还没有。所以中国的市场现在在七个省市已经在做试点，主要试点碳排放现货交易，广东有两个，一是广州，一是深圳。现状在不断完善，不断推动，但是能够像欧盟、美国、北美的发展，尤其是欧盟进入第三阶段的发展，中国还远未到这个程度。

　　我举这个例子主要是为了说明碳交易能不能与人民币结算捆绑，作为我们国家的发展定位、发展战略来思考？为什么这么说？刚才已经列举了这个示例，英镑之所以在黄金白银占有世界货币主体的过程中仍然有一席之地，在不同国家之间能够作为世界货币使用，就是其跟大宗商品尤其是能源商品捆绑在一起形成了走向世界的必由之路，所以英镑捆绑工业大革命的煤炭交易，使它成功了。刚才列举了美国的情况，不管是布雷顿森林会议还是马歇尔计划，抑或是之后的系列世界货币体系的变化，其中一点很根本的就是美元捆绑了世界大宗商品尤其是能源石油，从而变成世界货币体系当中仍然一枝独秀的货币。

　　现在我们在思考碳交易中能不能做这个战略？大家都知道，我们国家的碳排放，随着改革开放、制造业的发展、经济总量的提升，当然业带来环境保护的系列问题，其中碳排放根据预测在2025-2030年达到高峰期，我们国家的碳排放量在世界排在前列。根据《京都议定书》的要求，我们国家的碳排放权应该也是主要的，碳排放权交易涉及现货交易以及在现货完善的基础上能不能进行期货交易跟其他交易，我们从另一个角度思考碳排放权的一级市场作为政府配置如何来进一步完善，碳排放权的二级市场作为市场的有效交易，能不能有效规范，这里涉及到：一、碳排放权的标准制定问题，如果现货市场碳排放权的交易标准能够作为全国统一的标准，而不是由各试点单位各自搞各自的，我们这种标准应该能在全国有效推动。二、中国的改革开放走在前面，东南亚沿线各国的改革发展基本上是走在我们后面，尤其涉及到环境问题和碳排放权交易问题，如果这个时候我们设立了国家的统一标准，由现货逐步走向远期、期货，这种标准能不能逐步按照我们国家“一带一路”倡议，用这种标准覆盖到东南亚，覆盖到亚洲其他各国，形成亚洲碳排放权的现货期货交易标准有效推动发展，有没有这种可能？我们认为有这种可能，如果有这种可能的话，碳排放权现货交易和期货交易捆绑人民币作为结算单位，有没有可能人民币借助于这个弯道超车的案例，从贸易的主要支付结算货币逐步走出去，变成其他各国央行的储备货币，它如果能变成世界货币最好，因为诺贝尔奖获得者罗伯特·蒙戴尔教授提出未来世界稳定货币三岛的设想，一是美元，二是欧元，三是人民币。美元、欧元、人民币按照稳定三岛，1比1.2比1.4，其他各国对稳定三岛的货币进行浮动汇率，如果远期国际货币体系的目标是往这个方向走，中国的特殊举措就要有弯道超车的办法，这是其中一个办法，如果能往这方面走，我们提出要建立健全我们国家碳市场体系，包括现货市场，同时要创建碳期货市场，还要制定碳排放标准和设计、碳交易标准，健全碳资产财产权保护法等等，从而让我们的标准能够覆盖东南亚，沿着“一带一路”的方式逐步捆绑人民币结算，让我们在发展金融的同时、发展项目的同时、发展方向的同时，人民币捆绑另一个方面的能源碳排放权的交易，进而走向国际化。

这是我的思考，不知妥不妥，这种思考是一种方法论，在大家面对经济困难或者面对经济挑战的时候，我们怎么样拿出新的逆周期举措，弯道超车，创新跨越。

这就是我跟大家汇报的内容。

【主持人】：谢谢陈云贤先生。接下来将会进入本次论坛的第二个环节：主题演讲。数字商业时代对于实体经济的冲击已经不言而喻了，2018年我们注定又是一场实体经济保卫的硬仗，投资机构对于实体经济的书写是一个重要的环节，我们有着自己独特的因素，所以我们可以更加主动、更加深入、更加直接地和产业接触，能够赋能实体经济。在这样一波又一波投资浪潮当中，我们应该如何把握自己的投资逻辑？这一点就需要我们自己好好地思考，如何才能做到慧眼识得真英雄。今天我们邀请到基石资产管理股份有限公司董事长张维先生，他将会带来他的独特见解，他认为机构投资者的春天已然来临。

【张维】：女士们、先生们，上午好！

我给大家汇报一下我们对投资的一些看法。

刚刚有几位尊敬的经济学家他们讲了一下对宏观经济的看法。大家基本都能明白这样一个道理。宏观经济向下，基本是不可变的趋势。我们一路从百分之十几到六点几。大家有没有想过，如果哪一天经济增长率下降到2%-3%，会是什么样的情况。从长期来讲，中国这么庞大的经济总量，它的经济增长率下来是必然的，如果是3%或者像美国这个情况，美国过去几十年经济增长大概在2%-3%之间，没有太大的变化，而且个别年份出现负增长。美国经济依然发生了深刻变化，这思考不影响美国依然是全世界经济的领头羊和科技创新的发动机。

美国经济在过去五十年还是一百年还是二十年，一直在发生心的变化。他位居行业前列的上市公司也在发生一些大的变化。虽然美国经济整体增长率并不高，但在纳斯达克企业的增长率大大高于美国经济平均增长率，可以想像纳斯达克企业样本是代表美国经济转型的好的样本。

这个数字能更清晰的看出，二十年前美国前十名的市值公司跟二十年后美国前十名市值公司发生了很大的变化。一批过去完全没见过的面孔出现了，像谷歌、Facebook和亚马逊。

只有微软等少数企业还在这个榜上。但排名第一市值的公司市值已经增长3倍。20年前微软是美国市值的第一名，3000多亿美元；今天的苹果公司是1万亿美元。尽管美国经济的整体增长只在2-3%之间，但美国经济的结构发生大变化，丝毫不影响成为全球领头羊和发动机。如果中国经济进一步下跌，下跌到0%附近会怎么样？那就是日本的经济。日本的经济过去20年，大概在0左右徘徊，几乎没有增长。20年前日本的经济曾经在全球前十位的市值公司占了七位，20年后全球前十位市值公司日本一家也没有，中国出现两位。但日本的企业状况也发生了比较大的变化，有句话叫沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春。一些行业在衰落，还有一些行业在崛起，如果你做的是非常传统的行业，不在新一轮经济上行周期里，你会觉得经济是一片漆黑，但如果在新兴行业里，觉得机会非常多。日本非常好的企业，比如优衣库；也有一些传统企业欲火冲绳，像丰田汽车，全世界最伟大的汽车企业；像富士胶卷，已经成为一个高科技企业。

经济大势仅仅是一面，但对于经济增长来讲，一定是长恨春归无觅处,不知转入此中来。日本前十的市值公司发生大的变化，过去十年日本一些国家上市的牛股，很多企业增长了几十倍。而同期日均指数只增长了20%。的确有的企业在兴起，有的企业在衰落。

经济学家通常都会对经济做出过分悲观的预期。凯恩斯的话说经济学家预测了五次经济危机中的十五次。经济学家总喜欢对经济做过分悲观的预测。人的因素往往对经济有了更大的一些影响。因为经济不完全是一个客观的，也是主观的，不完全是理性的，也有很多人为的因素影响了本身的变化。对于资本市场更是如此。中国经济在2000年初高速增长时是典型的熊市，熊市了四五年。

这张图是从2000年到去年（见PPT），中国上证指数走势图，跟GDP走势增长率走势图做了比较，它们很好的重合。以5年或者15年的周期讲，股市不是经济的晴雨表。这话不是我说的，1981年，耶鲁大学教授罗伯特·席勒写了了一篇文章叫“企业的预期分红与企业的股价有关系吗？”他分析了美国过去一百多年股价的走势，发现了两个特点：第一，企业的预期分红就是企业的效率跟企业的股价走势没有什么关系。第二，道琼斯指数与美国宏观经济关系也不大。罗伯特·席勒在1981年写了文章，2013年获了诺贝尔经济学奖，他把行为学和心理学带进了金融和经济领域的研究。简单的用15年时间衡量，今天的熊市跟今天中国遇到的问题不见得相关。

这是关于投资另外一个核心理念。如果站在资本市场的股权投资讲，无非看两点：一是看个体的企业，二是如何理解资本市场。

对基石资本来讲，一直有一个观点，我们和经济学家一样，并不懂宏观经济，也不看预测，宏观经济即使预测对了，对我们投资没有任何帮助。无论经济增长是1%还是7%，都不影响我们周期的决策。如果问我们对哪些行业感兴趣，一定是消费服务、医疗健康、信息技术领域。你问中国任何一家投资公司，他告诉你的答案都是这样。因为中国经济增长的结构和逻辑已经转移到这边，并不是你对宏观经济有理解，而是整个大势转移到这里，很多机构都摒弃和宏观经济有关的行业。这些问题并不能解决投资的问题，真正解决投资问题的是你对行业的理解，对具体企业行为的理解。投资投的并不是一个冷冰冰的宏观数据，而是活生生的个体化的企业。

基石资本有句话，正确的股权投资一共只需要回答两个问题：如何看待这个企业的成长性。因为只有企业的可持续成长性才能穿越经济周期和行业周期。二是如何看待它的估值，到底值多少钱。如果是盲目的跟风，高峰期跟头、跟风、赶热潮，一定不会得到多少回报。

基石资本管了将近500亿资产，投了100多个项目，很少投热点项目。基石资本不追风口也不赌赛道。

要命的从来不是宏观经济，而是你不断去追逐热潮。我过去一周在华东基金拜访了一些母基金，这些负责人要么教育背景良好，要么家庭背景良好，他们都说由于宏观经济面临很多不确定性因素，我们以观望为主。这是糊涂的话，大部分是这些非常糊涂的话，他们要么有良好的简单的教育背景，要么有显赫的家世，对经济的认知是糊涂的。

这张图大家很熟悉（见PPT），我们曾经经历过各种共享经济、千团大战，当前最火的是造车新势力，他们造完全智能驾驶的汽车。我们一家都没有看。为什么连看都不要看？举例，特斯拉的案例。特斯拉干了15年，还是亏损的，产能仅仅10万。但它在美国资本市场依然很值钱。因为美国人高度尊重你从0到1，你有创造性，我们佩服你。中国的500家造车新势力，他们做的是从1到2的事。如果是从1到2，我们要求你有财务报表、规模化的正向的财务报表。现有的造车新势力，不会有任何一家在5年内完成这个任务。什么样的企业最后能胜出？我不知道，最后也许胜出一两家。更大的希望在传统汽车。

第二个例子，大众汽车的案例。大众汽车两三年前出现一个巨大的丑恶，整个公司系统造假，罚款几百亿美元，丝毫没有影响这家公司的增长和品牌。为什么？因为造车是需要积累的，品牌的积累是不容易实现的。

同样推出一部30万的新能源汽车，你该买丰田的还是各种造车新势力的？这不言而喻。因为你可以用互联网的思维运营车，但并不能用互联网的思维造车。造车涉及到巨大的安全性，的确需要积累。这么看，可以看出来哪些东西是昙花一现的。

独角兽越来越多，也是这个情况。一度出现非常多的独角兽，证监会说要给独角兽和海外巨大规模的企业发CDR，幸好没发，如果发了会把股民套得很惨。

由于新技术的更迭，的确会导致独角兽越来越多，但大部分情况下是坑。要想避免这些问题，只有放平自己的内心。下面一个主题我会讲一些优秀企业他们是怎么做的。优秀的企业是坚持主业，惟精唯一的。

讲一个华为的案例，这是深圳机场华为的一幅广告，是讲一个非洲土著在河水湍急的河流上捕鱼。旁边只有一句话：“不在非战略机会点上消耗战略资源”。估计很多人没有看明白。这个非洲土著用一个木篮子站在河水湍急的河流中，只有在恰当的位置用恰当的力量让湍急的河水把鱼推向篮子才能捕到，而自己不至于被湍急的河流冲走。

华为想表达什么？任正非有一次看到一个二战的案子，他想到一个问题。大家看过一部电影叫《敦刻尔克》，希特勒的军队以迅雷不及掩耳之势把英法联军打退了。这个战略是怎么实现的？在英法之间有一个固若金汤的马奇诺防线。希特勒认为我们盯着马奇诺防线打，打不过去。把所有的优势兵力避开马奇诺防线，走到大家认可不可能走过的高地，才能形成密集的突破。他成功了。任正非在公司表达，每一个公司都有自己的核心主业，你的投入仅仅只能投入在对整个公司未来有意义的领域，不能偏离主业。华为没有搞其他乱七八糟的行业，也没有搞房地产，也没有搞共享、大数据。因为他认为你的关键精力都要解决自己的问题。华为去年6000亿销售额，更能代表中国经济。他比腾讯和阿里的成功更令人可贵。因为他在众所周知的熟悉的领域，依靠自己的艰苦努力和长期的精耕细作成功的。不像腾讯、阿里，携带着商业模式的成功。因为华为在90年代进入这个领域时，用任正非的话说华为是因为无知而进入通信设备领域，因为不知道当时的通信设备巨头是如此的强大。华为只能做一些非常简单的交换机。华为依靠自己长期的研发投入，去年研发投入是897亿。占华为营业数据的14.7%。中国有任何一家企业做到这样吗？没有。他们差距有多远？

这是普华永道统计的，上半年中国上市公司研发投入仅仅610亿。是美国上市公司的1/5。亚马逊、谷歌的研发投入可以看到腾讯和阿里跟他们的差距。亚马逊和谷歌的投入到200多亿、100多亿，腾讯、阿里的研发投入仅仅几十亿，他们都是全世界前十大市值公司。

华为跟爱立信、中兴通讯进行比较。有个教授提出基业常青的基础是在很长一段时间保持比竞争对手高出一倍的投资资本收益率。把华为、爱立信和中兴通讯的进行层层分解，可以发现华为的艰苦投入和运营效率。华为是在管理上解决了自己的一些问题。

这是华为另外一个案例（见PPT），说二战期间苏联的伞兵死亡率很高，后来发现并不是德军的火力过猛，而是很多伞包没有打开就摔死了。他们想了一个方法提高质量。降落伞包做好之后所有车间主任和厂长跳一遍，结果质量立刻提高。华为想用这个来解决他们内部管理的问题。任何流行的新技术、新商业模式、新方法论，必须首先用来解决华为服务于全球几十亿人口在这一百多个国家的问题，除此以外都是我们不应该做的。谁养的孩子谁抱，必须解决自己的核心问题，而不是追逐新技术、新商业。

在这些问题上，可以看到华为做到了。这的确是中国第一牛的公司。因为它有它深刻的管理内涵。全中国没有多少家公司像华为这样，在二十多年前企业盈利不高时，几乎全世界各大管理咨询公司在这个公司做过咨询。关于华为的战略和组织，进行了持续二十年的改进，从最早聘请IBM公司再到聘请了埃森哲，再到后来聘请了BCG等，全世界几乎各大主流管理咨询公司帮他们做过咨询。华为的组织体系以及价值观是这样历练起来的，并不是天生的。

另外一家恒瑞医药也不错，唯一投重金做研发的医药上市公司。这家上市公司过去三年上市之后涨了90倍，跑赢了所有的医药股。因为他做研发。大部分医药公司不做研发，不做研发意味着公司没有新药，就是仿制别人的药。大部分医药企业连仿制国外专利高新药的能力都没有。只能做一些非常大陆货的药。靠营销创新，其实也不是营销创新，而是灰色的营销利益链的建立。很多医药企业就是这样的，没有太多企业想明白，只有少数企业想明白了，坚定执行了，不断提高自己的研发。恒瑞的研发，在全球医药企业里排第24位。但我们跟国外的医药企业还是有差距。恒瑞去年研发花了17亿，占整个销售收入比例12%。投入研发最多的企业是罗氏，去年投入800多亿做研发，占整个公司营业收入的27%。真正在这些领域，还是挺有差距的。即便中国第一牛的医药企业，跟国外无论是研发的绝对额还是相对比例，还是有巨大的差距。即便是这样，研发投入我们是罗氏的几十分之一，但市值仅仅是罗氏的1/5。这说明什么问题？难道股票下跌之后真的很便宜？未必。这是一家最优秀的研发企业，不是之一，是最优秀。

大部分上市公司干的都是这些事（见PPT），做一些不着边际的事情，如果完全依据主业，有消化能力，做并购无可非议，但大部分做的是包装式、拼凑式，市值管理是并购。

以我们做PE的眼光看，什么样的公司有价值？我选了六七个标准。市值20亿以上可全部上。当前PE低于历史平均PE超过20%。格雷厄姆说所有的投资物有所值才叫投资，物不不有所值都叫投机。巴菲特是他的学生。商誉占净资产比低于20%。我认为这是很重要的，不是一个简单的通过包装没经过检验的，我需要经过检验，有消化和吸收的能力，有近3年复合净利润增长大于15%，预期ROE大于15%，资金投资都是有效力的。用华为的案例讲，企业基业常青的重要秘密是投资资本收益率长期领先于竞争对手。资产负债率小于70%，完全靠资金推动的，通常资本负债率特别高的行业也是宏观经济景气型的行业。比如你做园林、照明工程，基本是靠资金推动。把宏观经济景气型的行业拿掉，这些行业包括钢铁、水泥、有色金属、大化工、银行业、建筑、房地产。把这些东西都排除在外。因为宏观经济是不能预测的。

回到企业的基本面，发现只有5%的上市公司可以进入投资视野。大势跌到2600点，5%的公司进入投资视野。并不是很多企业都是所谓错杀，很多企业没有被错杀。这是做投资的观点。

如何跨越上市公司并购、重组、忽悠式重组业绩陷阱的雷？有一个重要方法。心无旁鹜，苦心孤诣，在自己的竹叶上进行持续的投入，在未来有意义的领域持续投入，放平自己的心态，戒骄戒躁，特别是深呼吸，不要激动，放平自己的心态，把自己浮躁的心拿掉，在自己的主业上长期耕耘，像华为、恒瑞一样，这可能是上市公司唯一之道，也是我们做投资的唯一之道。

我用这点时间跟大家分享一下，谢谢大家！

【主持人】：感谢张维先生的分享。很多接地气的话听起来更直白、准确，投资就像您说的那样，一是不能跟风，二是无论外部大环境如何，形势上行还是下行，我们最主要的是保持清醒，不忘初心。

今年以来，母基金行业呈现了一些新趋势，一方面伴随着资管新规落地，母基金的传统募资渠道面临新考验。另一方面提升投资收益率面临压力。在这些趋势中，哪些是短期无奈之举，哪些是长期生存之道？下面有请盛世投资董事长、创始合伙人姜明明先生为我们带来“母基金行业新趋势”的主题演讲。

【姜明明】：首先非常感谢中国证券报，感谢主办方给我们提供这么好的平台，今天可以来做一些对于宏观经济和行业的深入思考和探讨，刚刚各位经济学家都作了非常深入的宏观分析，张总从子基金、PE投资机构的角度探讨了投资价值。可能我更加聚焦在行业，聚焦在母基金本身，聚焦在私募股权未来几年的发展，跟大家做一些分享。

今年下半年到现在，无论是二级市场还是一级市场，大家听到最多的就是资本寒冬，我个人理解，核心是两点造成的：一是去年底的资管新规，资管新规直接限制了金融机构，特别是银行、保险机构对于私募股权行业的资金注入。二是今年下半年开始的去杠杆，刚才宏观经济学家们都讲了，去杠杆对我们这个行业的影响我理解为间接影响了资金的注入，因为去杠杆去了政府和国企的杠杆，去了民营企业的杠杆，去了上市公司的杠杆，他们在这个行业的资金注入和供给大幅度减少，造成目前这个行业一下子钱没了。

这是这个行业的几个大危机，我可以从我们这个行业的角度来看金融危机对于我们的影响：第一次金融危机是1998年亚洲金融危机，传导到美国纳斯达克互联网市场泡沫破灭，是一次比较大的危机。第二次是2008年次贷危机，导致我们这个行业受到的影响是美元基金一下子没有了，2008年之前中国的一级市场主要是美元基金主导，人民币基金的力量非常弱小，其实主要是在南方深圳，北京、上海一级市场的主导力量是美元基金，2008年次贷危机后，美元基金消失得很厉害。这一轮经济危机在我看来是内外部共同作用的结果，前两次金融危机主要是外部的输入，这次的经济危机一方面有外部因素，但最主要的是我们国家宏观经济的调整，去杠杆、追求高质量发展和结构性调整的结果。

我2000年开始做股权投资，到今年正好18年，完整经历了前面两次的危机，我可以跟大家讲讲这些危机发生的时候我们在干什么。

第一次危机是2000年纳斯达克互联网泡沫破灭，当时对于中国创投行业的影响还没有那么大，因为当时我在国企，在上海实业做创投，也算是国内最早一批也投资从业人员，2000年网络破灭，当时中国的创投行业非常弱小，对行业影响还不是太大，但对企业投资有相当大影响。之前无论是美国互联网市场还是中国互联网市场，当时是以互联网门户广告点击量为核心商业模式。2000年互联网泡沫破灭，大家更加关注垂直商业的互联网，更加关注所谓的硬科技，当时还没有“硬科技”的概念，我们2000年在上海实业投了携程网，是一个垂直领域的网站。2002、2003年开始关注半导体领域的投资，2002年投了中芯国际，到目前为止还是中国最先进的半导体代工厂。2003、04年投了展讯科技和珠海炬力。在当时的环境下，我们投资做了一些转型和调整，这也是我们应对危机的表现。

2008年的时候我在外资华兴资本做投行业务，2008年危机对于行业的冲击非常大，当时国内创业投资的主要来源还是依靠于外资，当时我们在华兴资本感受特别深刻，2007年一年能关闭30个，到08年只剩不到10个，很多美元基金人去楼空，连人都找不到。所以08年我们开始做业务方向的调整，更加关注人民币基金，更加关注资产管理业务，更加关注未来中国的资本市场。09年创业板开了之后，中国迎来源巨大的发展浪潮，也就是所谓的黄金十年。

今天在新周期下，我们对于基于前两次经济危机对行业影响的思考，应该做点什么事情呢？

刚才很多嘉宾都借用中基协的数字讲了私募基金行业的发展，我可以跟大家分享一下，因为我们毕竟在做母基金，现在整个行业母基金活跃的数字非常之多。这个管理规模不包括政府引导基金，政府引导基金在中国基金业协会备案的数字应该超过2万亿。市值投资（音）是2010年设立的，是最早用市场化的方式运作的母基金。2010年设立的时候，当时看中国的母基金市场不超过十家，现在已经有600多家，在基金业协会备案的私募股权子基金管理机构接近1.5万家。我经常在问，我们这个行业需要这么多管理机构、总业人员吗？美国的私募股权行业经过了40年的发展，从业的机构数量不够一两千家，我们过去的十年可以说是黄金十年，也可以说是过度发展的十年，在快速发展的情况下，行业迎来一些调整和大浪淘沙也是正常的。

未来母基金行业，我个人有一些募资上的建议，可以跟大家分享未来更应该关注的几个主流方向的LP，未来2-3年，相信国家宏观经济政策不会有大的变化，受影响最大的其实是社会资本，我们从2010年入这个行业的时候就在不同场合跟大家讲，中国的资本跟海外资本有很大的不同的点，海外的资本在私募股权市场上主要是配置型资金，以追求财务回报为主。但中国根本不是这样，所以很多机构跟我们谈，直接面对政府引导基金、面对国资的时候，没有理解、搞不清楚国资的想法和需求，包括政府引导基金，因为他们根本就不是配置型资金，他们是功能性资金。什么叫功能性资金？他的钱交给你不是以赚钱为核心诉求的，而是一定要在战略产业上有一些协同，我们2010年创业的时候就在想未来5-10年中国的资金性质会发生变化，会出现以配置型为导向的资金，但是很遗憾，到今天为止配置型资金还没有大规模出现并且还在消失，未来2-3年社会资本、三方财富进入资本市场的速度会大大减慢，包括主流配置型资金，以保险机构为代表，比我们预想的过程可能都要长。

未来无论做基金还是做投资，首先要解决资金来源的问题，要关注几方面的来源：

第一大类是政府引导基金。政府引导基金在主要LP资金来源供给中占了三分之一的市场，而且政府引导基金目前的存量是2万亿，未来几年虽然不太可能大规模增加，但以它的存量和地方政府未来发展产业的诉求来说还是主要的资金。以前很多机构不屑于跟政府引导基金打交道，觉得政府引导基金限制多，有反投等各种要求，作为行业从业人员我也可以理解，但接下来可以考虑跟一些相对比较市场化的政府引导基金合作，盛世投资的好处是帮政府管理一个母基金整盘子，不会看单个基金，当然我们会提产业反投比例要求，但是以母基金整盘子考虑，你如果直接拿政府引导基金会有考核压力。政府引导基金接下来可能更加关注产业和项目的落地，作为功能性资金的代表，大家在跟政府引导基金打交道的时候一定要理解他们，要从他们的想法看无论是投存量还是带增量的过程中能不能跟当地的产业进行更好的配合。

第二大类是国有资本。我自己在国有体系干过，国有资本未来几年是明显的变化发展期，有几个方面：一是传统国资平台以政府融资投融资平台为代表的国企面临转型，传统国资发展瓶颈已经开始出现，现在很多地方的国资委要求每个地方国资具备产业属性，如果这个时候我们的投资跟国企的产业发展属性能匹配的话，是能够获得他们的资金的。二是很多地方的国资在成立国企混改基金，而国家国资委层面是城投基金，现在在上海、安徽、广西我们都看到地方国资委成立国企混改基金，这也是未来投资的主要方向，因为国有经营性资产，特别是在大的集团下面的三四级公司的经营性资产有非常非常好的东西。在座各位投资机构可能不太关注这一块，我们现在跟很多地方政府和国企合作，在全国二十个城市有落地的团队，我们看到很多大国企下面的三四级公司，其实只是机制的问题，如果通过国有改制的基金，引入民营资本、战略投资人，再加上社会资本的导入，完全能够释放这些经营性资产的活力。三是很多国企未来一定会更加关注并购，无论是最近大家看到的国企并上市公司，或者是国企在产业方向上的延伸和并购，这些都是我们需要关注的重点。其实最主要的钱还是来自于金融机构，其他的都是补充，主要是银行和保险资金，最主要是银行资金，我们判断未来2-3年资金面会紧张，但是这么大体量的金融机构资金，无论如何会变换成各种形式出现在股权投资领域，当它们出现的时候，可能会有更多要求和诉求。最近优先类信托产品特别好卖，在市场上经常一抢而空，未来金融机构会通过不同的渠道、不同的面目，以不同的形式展现在私募股权结构中，我们现在已经看到一些银行在做这方面尝试。

未来2-3年，无论是母基金的管理机构，还是在座各位做子基金的项目投资，我们个人和我们公司的看法跟大家做一些分享。

从母基金的角度来说，母基金的好处是商业模式更加多变，我们不赌一个基金团队，不赌一个项目，不赌一件事，不赌一个人，我们做的是趋势投资和价值投资，我们看好相关产业领域，密集地在这个领域做配置，只要宏观经济不出大的问题，行业不出大的问题，相信我们的投资逻辑是成立的。

在下行周期，在整个行业处于低谷的时候，母基金应该干什么？过去八年盛世投资已经投了300多亿出去，投了200多个子基金、3000多个项目，第一个阶段投的时代已经过去了。盛世投资在行业上游，接下来为行业做两件事情，主要是创造流动性：第一件事是做二手份额基金，因为08、09年这一波成立的基金陆续要到期了，市场上是没有流动性的，没有人接转资产、项目、LP份额，作为一个一个有责任的母基金管理机构，我们应该通过母基金的管理为市场创造流动性，我们有一个专门的团队在做二级市场结转基金。这对机构、对行业是一个挑战，因为它不像新投一个子基金，它要求母基金的管理机构有一定的投资广度和深度，这是信息的来源，还要有判断底层资产的能力，因为这是技术活，跟信托基金有很大区别。在这个过程中要求机构有做交易结构的能力，更好地实现结转，这是第二件事情。第三件事是专注并购市场，一是国企的并购，无论是国企并购上市公司、国企并购产业项目，这是一个大的方面。另外一个方面是上市公司的并购，未来我们这个行业的主要退出跟上市公司的并购还是有很大关系，核心就是未来两到三年我们自己要练好内功，我们要做中国最懂退出的母基金，前面八年我们跟大家一样在投，未来整个行业，无论是母基金也好、子基金也好，核心能力是在退出，盛世投资未来在打造一套为GP做增值服务的体系，无论是做二手份额基金还是做并购，核心是帮助GP做项目的退出，盛世投资一定要成为中国最懂退出的母基金。

这是主办方给我的命题，简单跟大家过一下，包括我们这个行业未来的发展趋势。

一是市场化。主要是针对母基金，大家都觉得母基金沟通比较难，政府引导基金的公司都比较强势，其实是你们没有了解他们的需求，要从对方的需求出发，从资金性质、产业发展、未来属性，从他的需求出发看我们能帮他们做什么，因为他们才是LP，不能说我能帮你赚多少钱，其实很多政府引导基金并不关心钱。很多的地方政府引导基金说我们从体制内出来，成立了公司，政府引导基金一上来就说我们是政府引导、市场化运作，所有政府引导基金都这么说，但是我问他什么叫真正意义上的市场化？母基金怎样做到市场化？根据我们这么多年的投资逻辑以及跟政府引导基金打交道的过程，提出四个标准：一是资金来源的市场化，完全依靠财政、国资不算市场化。二是投资决策的市场化。三是激励机制的市场化。四是退出机制的市场化，大家用这些标准去衡量一个母基金、政府引导基金是不是真正的市场化运作。

二是专业化。随着这个行业的深入发展，一个投项目的子基金说可以任何领域都投，在市场上已经很难募集了，接下来这些基金在做更加专业化的分工，母基金也一样，我相信未来也会有专门的医疗行业的母基金、环保行业的母基金、文化行业的母基金，我们在这方面也做了尝试，母基金要更加专业化、更懂产业。

三是产业化。这是结合国资、政府的母基金，它们更加强调以母基金作为产业落地、产业招商、资本招商的平台，更加产业化。

四是融合化。政府引导基金现在也赋予了很多功能，包括创投、产业，甚至基础设施的母基金我们都有参与。

五是国际化。一个好的母基金管理机构，一个好的金融机构不应该只在国内、只管国内的人民币，未来我们也会走出去，特别是在中美贸易摩擦对中国的投资限制的大背景下，中国优秀的子基金和母基金走出去做美元基金，用美元的结构，用美国人的投去投美国人的项目，可能是未来的一个方向。

谢谢大家！

【主持人】：谢谢姜总的分享。在座各位桌子上都有一本《2018中国股权投资白皮书》，这本书比较厚重，编著它花费了不少心血。中国证券报、中国财富研究院在本次评选调研的基础上联合钜派投资公司共同编著而成，接下来有请中国证券报副总编辑王军先生跟我们讲一讲编著幕后的故事。

【王军】：感谢各位领导、各位来宾，中国证券报举办的金牛奖评选活动已经形成了一个非常完整的系列，公募金牛奖已经举办了15届，私募基金金牛奖已经举办了9届，上市公司金牛奖举办了20届，相比而言，股权投资金牛奖今年才是第二届，是一个小弟弟，如何把股权投资金牛奖评好，这是我们一直在思考的问题，在我看来，如何加强专业性，如何加强研究深度，可能是我们把评选搞好的最关键的方向。所以我们推出这本《2018中国股权投资白皮书》，是我们朝着这个方向努力的一个环节、一个步骤。在此我要感谢钜派集团对我们的支持。谢谢大家！

接下来请出《2018中国股权投资白皮书》战略合作方代表钜派集团董事长倪建达先生上台致辞。

【倪建达】：尊敬的各位领导，由于时间关系，我讲几点感受，首先是特别感谢中证集团的各位领导提供了这样一个机会，为我们这个行业作了非常多的努力，让我们在行业面临严冬的时候可以抱团取暖、理性思考，所以我们发了一本《2018中国股权投资白皮书》，上面还用金色的字写着“大浪淘沙始见金”，这表明了我们对这个行业的看法，也是中证集团作为一个非常知名的媒体集团，承办了那么多的行业评选，有着一个非常科学的体系，这个体系将一如既往地为中国股权投资基金提供服务。钜派很能油这样的机会参与其中，很高兴能在佛山这个人杰地灵的地方参加这场高峰论坛，大家都知道，佛山是咏春拳发祥地，咏春拳的第一套拳叫小谂头，小谂头不正，终生不正。钜派是一家在美国纽交所上市的公司，今天有那么多股权母基金、股权投资大佬、重量级公司来到这个论坛，钜派在募资方面有自己的优势，也有非常强大的客户资源，期待着今后可以跟大家更好地合作。

最后，再次感谢中证集团提供的机会，相信我们之间未来的合作前景是非常广阔的，也可以为行业未来的发展提供更好的支持和助力。

再次祝本次论坛取得圆满成功。

【主持人】：《2018中国股权投资白皮书》正式发布，有请两位领导走到舞台中央一起合影留念。《2018中国股权投资白皮书》的合作应该是双方战略合作的开始，中国证券报金牛奖是业内首屈一指的评选体系，钜派集团也是国内领先的财富管理集团，未来双方肯定能在更多领域擦出火花。

下面将要进行的是今天上午的最后一个环节：圆桌对话环节。金牛奖颁奖典礼不仅为那些股权投资行业的管理者提供展示自我的非常有魅力的舞台，同时也是为优秀的股权投资机构和优秀的企业共同搭建一个合作交流、互利共盈的平台。

今天上午最后一个活动也是今天第一场圆桌对话环节，我们荣幸邀请到五位来自保险资管和母基金等股权投资领域的领军者和上市公司代表共同探讨新监管时代如何重构股权投资新生态圈。

掌声请出本场对话的主持人弘毅投资董事总经理、首席经济学家林暾先生。

有请对话嘉宾：

元禾辰坤股权投资基金管理中心合伙人李怀杰先生；

君联资本管理股份有限公司董事总经理李家庆先生；

平安养老保险股份有限公司总经理助理兼投资总监王承炜先生。