专访肖钢：美股为何会坐“过山车”

5月16日，中国财富在2020清华五道口全球金融论坛期间，专访了全国政协委员、中国证券监督管理委员会原主席肖钢。

全国政协委员、中国证券监督管理委员会原主席肖钢。中国财富李林/摄

中国财富：在新冠疫情影响下，全球资本市场变得不“淡定”，从3月全球股市大跌、美股进入技术性熊市，到4月大幅反弹，市场波动幅度非常大。在您看来导致全球资本市场大幅波动的原因是什么？

肖钢：最近一段时间，全球资本市场大幅波动，我觉得有两个方面的原因：

一方面是全球疫情的冲击。

“封城”导致了需求锐减，供应链中断。新冠疫情不仅对供给侧造成了重大冲击，同时需求侧也受到了影响。这种冲击导致金融市场产生了剧烈波动，不仅股市、债券市场，商品市场也受到影响，原油期货价格甚至一度跌至负数。全球流动性极度紧张，黄金作为传统避险大类资产，其价格有一段时间也在下跌。

 4月以来市场下挫形势有所缓和，是因为各国及时出台了一系列对经济活动和金融市场的救助、纾困和复兴措施。其中，美联储采取了自20世纪“大萧条”以来的极端措施，这对缓和全球金融市场大幅波动起到了积极作用。

另一方面，本轮资本市场波动，特别是以美股为代表的波动实际上“酝酿”已久，具有内在必然性。

从2008年国际金融危机爆发以来，美国、欧洲等国家采取了大规模的量化宽松政策，近十多年来债务积累已经到了难以持续的状态。除了美国政府债务“高企”，美国居民债务规模也十分庞大，居民储蓄率很低。不仅如此，美国实体经济即非金融企业的债务增长太快。数据显示，2019年美国企业债务的总额超过15.5万亿美元。2008年金融危机前，当时企业债务占美国GDP的47%，到2019年，这一数字上升到了74%。

美股“十年牛市”带来的股价上涨有相当多一部分依靠上市公司回购股份，而回购股票的资金多是从发债市场来。资料统计显示，美国新发行债券数额中有一半用作股票回购，支撑了这一轮美股牛市，但同时这些钱并没有流入到实体经济。

最典型代表是美国页岩油企业，这些企业发债较多，但产油成本较高，在疫情暴发之后，市场需求减少、油价下跌，亏损增加，导致这些页岩油企业面临很大的偿债压力，很多企业“扛不住”，申请破产的就越来越多。这个现象在2018年、2019年就已开始显现。现在又加上疫情的冲击，导致了企业整体债务的违约率在上升。

中国财富：您刚才提到了美股发债比较多，资金又多用于回购，积累了大量风险因此导致市场波动。但是，为什么美联储还在继续这样做，继续“放水”？

肖钢：因为要保证资金链不要断。如果他们现在不这么做（放水），资金链就要面临断裂。一旦资金链断裂，整体系统全部就“垮台”了。美联储为什么急于出手，而且是“非常规、大力度”的出手，其原因就是在这里。一定要保持流动性，使得新债能够发得出去。可以说，美联储是用无限度注入流动性的办法来救整个市场。

美国股市的“十年牛市”还有一个很重要的特点：并不是所有公司股价都在上涨。美国大概30%左右的头部上市公司股价这十年涨得很好，尤其是以一些新型科技企业为代表的上市公司。这类新型科技企业现金流比较充沛，而他们的现金流很大一部分购买了高收益债券。一旦市场出现问题，也势必拖累这些公司，形成恶性循环。

总之，美国股市经过“十年牛市”积累了结构性矛盾，在疫情发生前就岀现估值过高，泡沫已经生成。遇上疫情这么大一个外在冲击，导致美股市场前段时间发生了大幅波动。