招商证券：坚定信心，A股基本面依然健康

新华网北京6月29日电 近段时间以来，A股市场明显走弱，外部形势日益严峻，人民币汇率的波动加大，悲观情绪笼罩市场，这是去杠杆过程中难以避免的阵痛。但是，市场应该对内外形势有更加清醒的认识，当前中国经济依然保持稳定增长的态势，短期波动不改长期趋势，A股市场长期向好的基本面依然牢固。

资本市场的稳定，归根结底还是有赖于中国经济依然保有较强的韧性，这反映在以下四个方面：第一，实体经济的终端需求较好。5月投资和消费增速回落至历史低位，社融规模大幅萎缩，引发市场担忧信用收缩对实体经济的负面冲击。但是我们还应关注到5月产销率达到2001年以来的最高水平，用电量与货运量同比以及PPI环比均有明显反弹。因此，当前中国经济的终端需求保持较高水平，受到紧信用影响的主要是对生产资料投资的引致需求。并且，消费才是当前经济增长的压舱石，5月消费的低迷更多受到短期因素的冲击，目前看更多是一次短期波动。国际经验显示，在人均收入持续提高的过程中，我们没有必要质疑居民消费需求扩张的持续性和长期性。消费保持稳定增长是中国经济保持韧性的关键。

第二，新旧动能已经临近量变到质变的关键时期。最近两月制造业投资低位反弹，由3.8%回升至5.2%。整体投资持续低迷的背景下，新动能是制造业投资改善的关键因素。高技术制造业投资和装备制造业投资规模占制造业投资的比重已超过50%，在固定资产投资中的比重已经可与房地产投资等量齐观，5月二者的增速分别比制造业投资增速快4.5和3个百分点。新动能在制造业投资中以更快的增速、更高的比重拉动制造业投资在信用收缩的环境中逆势回升。新旧动能加快切换推动中国经济增长模式的转变，传统行业低迷对经济的负面冲击将逐步减弱。

第三，中国经济增长的内生动力持续改善。2季度以来，工业企业利润保持较快增长。4、5两月工业企业利润增速均维持在20%以上的较快水平，利润率不断提高是企业盈利改善的主要因素，这是减税降费、劳动力成本控制、出清过剩产能等 “收入分配红利”政策持续作用的结果。我们认为名义GDP增速已基本调整到位。原因一是新动能维持较快增长，宏观政策关注扩大内需，因而实际GDP增速平稳；二是价格层面当前工业品价格回升、猪肉及食品价格也基本调整到位。预计全年名义GDP增速有望保持在10%，这有助于企业盈利的稳定增长。

第四，正如前文所述，新动能和消费已成为驱动中国经济这艘大船的核心动力，二者对融资环境的变化并不敏感。真正受到较大冲击的投资需求。然而，2016年至今固定资产投资增速持续下滑，但中国经济依旧保持稳健的运行状态。这充分说明了即使下半年融资环境难以好转，投资增速继续滑坡，但其对经济的影响力已难以匹敌10年前的水平。

所以，中国经济保持韧性的基础随着新动能的崛起更加夯实，当前看似内忧外患的局面其实只是一只纸老虎。透过现象看本质，我们应当对A股市场的基本面环境保有信心。

当然，中国已经是一个大型开放经济体，随着中国资本市场的对外开放，国内经济形势固然重要，但外部局势对A股市场的影响也不容忽视。市场投资者非常关注人民币汇率，有观点认为汇率也是股市波动的重要因素，尤其是人民币的剧烈调整往往会加重市场的担忧情绪。

6月中下旬以来，人民币贬值速度明显加快，叠加中美贸易战等不利因素，市场对未来人民币的走势也渐趋悲观。然而，仔细分析人民币汇率的决定因素，我们认为下半年人民币有温和贬值的压力，但并不会剧烈贬值进而冲击人民币资产价格的稳定。汇率并非影响下半年资本市场走势的核心因素。